¿Cuánto ha bajado el precio de la vivienda desde el inicio de la crisis? ¿Es ese descenso mucho o poco: cuánto recorrido queda a la baja? Estas preguntas son muy relevantes para las decisiones de los inversores, para valorar el impacto final del pinchazo de la burbuja inmobiliaria sobre las entidades de crédito y para evaluar las perspectivas de recuperación de la economía española. Pero mientras la primera es fácil de responder –aunque es importante tener en cuenta al contestarla qué sucede con el resto de los precios-, la segunda de las cuestiones no se puede contestar sin hacer hipótesis sobre la evolución a largo plazo de los precios de la vivienda. A distintas hipótesis, diferentes respuestas.
Precios nominales y reales
La mayoría de las noticias sobre el precio de la vivienda se refieren a su evolución en términos nominales, sin tener en cuenta la variación general de precios de la economía. El Ministerio de Fomento ha actualizado recientemente sus series de precios de la vivienda libre hasta el primer trimestre de 2011. Según sus datos (los resultados podrían variar si se utilizara otro de los indicadores de precios de la vivienda disponibles), desde el máximo alcanzado a principios de 2008, el precio de la vivienda ha bajado casi un 15%. Pero una misma variación en términos nominales puede dar lugar a variaciones diferentes en términos reales, por lo que la evolución nominal del precio puede conducir a conclusiones equivocadas. Cuando se tienen en cuenta los aumentos del IPC acumulados en los tres últimos años –moderados pero no despreciables, pues suponen un 5,6%- la caída del precio de la vivienda en términos reales acumulada desde principios de 2008 se eleva hasta el 20%.
En el gráfico 1 puede observarse la evolución de los precios reales y nominales de la vivienda desde 1985 hasta la actualidad. Los primeros se triplican en la segunda mitad de los ochenta y vuelven a triplicarse en la década 1997-2007. Los precios reales se duplican en los ochenta y, tras retroceder a principios de los noventa, se duplican de nuevo durante el último boom. El aumento de precios fue pues similar en ambos ciclos alcistas, aunque en el último la cantidad de viviendas construidas fue mucho más importante, así como los niveles de endeudamiento alcanzados.
En España estaba muy extendida la creencia de que los precios de la vivienda suben pero no bajan, siendo por esa razón ese activo una inversión segura y, en los periodos de alza, muy rentable. La caída de precios de estos años es vista por algunos como una novedad, pero solo lo es si se contempla la trayectoria nominal de los precios de la vivienda, pues la evolución de los precios en términos reales muestra caídas importantes en el pasado.
En la anterior crisis inmobiliaria los precios medios de la vivienda no mostraron variaciones nominales negativas. Al contrario: entre 1990 y 1996 crecieron alrededor de un 8,5%, lo que reforzó la percepción de que los precios de la vivienda no bajaban en España. Sin embargo, en términos reales, los precios descendieron casi un 20% debido a la elevada inflación de esos años. Lo mismo había sucedido en la crisis inmobiliaria 1978-1982, en la que se produjeron caídas de los precios reales de la vivienda del 33,3% (FMI, 2005). Lo que diferencia a la trayectoria de los últimos años es que, al ser un periodo de inflación mucho más moderada, por primera vez caen los precios nominales de la vivienda, haciendo su reducción mucho más perceptible. Además, en términos reales, el ajuste actual ya ha superado el de principios de los noventa (gráfico 2). Téngase en cuenta que ahora el exceso de oferta es mucho mayor, pues la cantidad de viviendas nuevas construidas durante el último ciclo fue mucho mayor que en los anteriores.
¿Existe una tendencia a largo plazo?
En general, los precios de la vivienda en España han crecido muy por encima del IPC. Contemplando el conjunto de los últimos 25 años, las tendencias del índice general de precios y de la vivienda resultan claramente diferentes y el índice de precios reales de la vivienda fluctúa alrededor de una tendencia con pendiente positiva. Son numerosos los trabajos en los que se afirma que las alzas de precios de la vivienda durante las burbujas simplemente reflejan primas de riesgo que, en términos reales, se cancelan en las fases bajas de los ciclos inmobiliarios (Garner y Verbrugge, 2009; Schreyer, 2010). Por tanto, en el largo plazo el precio de la vivienda debería ajustarse a la variación general de precios. Sin embargo, durante el periodo 1985-2010 los datos no confirman esta hipótesis. Ahora bien, a pesar de que un cuarto de siglo es un periodo muy largo, apenas representa la mitad de la vida útil de las viviendas, por lo que estos datos quizás no nos permiten comparar ambas tendencias a lo largo de un periodo suficientemente extenso. Sin embargo, aún teniendo en cuenta esta limitación, la tendencia positiva de los precios reales de las viviendas en los últimos 25 años reflejaría que se trata de activos capaces de ofrecer un rendimiento como inversión financiera, además de los servicios de capital que proporcione su uso, al propietario o inquilino. En ese caso, si se compara la evolución del mercado inmobiliario con el de otros activos financieros en ciclos bajistas se desprende que el ajuste ha sido mucho menos intenso en el caso de las viviendas.
Esta referencia ayuda a orientar la respuesta a la segunda pregunta planteada al principio: ¿qué caída de precios de la vivienda adicional a la que ya se ha producido (nominal del 15% y real del 20%) cabe esperar todavía? La mayoría de los trabajos que comparan desde una perspectiva internacional los ajustes de precios residenciales que diferentes países han sufrido a lo largo de sus años bajistas del ciclo (FMI, 2009; Banco de España, 2010) concluyen que la tendencia seguida por los precios españoles en los tres últimos años está en línea con lo ocurrido en otros países en fases similares; pero también afirman que el ajuste de la sobrevaloración acumulada aún no se habría completado. Las estimaciones de la sobrevaloración de la vivienda en España durante la fase expansiva son muy variables, situándose entre el 15 y el 40% (Banco de España, 2006; FMI, 2005 y 2009; OCDE, 2005; García Montalvo, 2010). Considerando esta última cifra más elevada y sin tener en cuenta la posibilidad de overshooting (sobrerreacción), desde el pinchazo de la burbuja inmobiliaria a la actualidad los precios habrían ya superado el ecuador de su bajada esperada, pero todavía quedaría un 12% adicional de caída para situarse en sus teóricos niveles de equilibrio a largo plazo.
Así pues, existe fundamento para esperar que los precios de la vivienda experimenten un ajuste adicional. A pesar de que las caídas ya han superado las que tuvieron lugar en los noventa, entonces las reducciones de precios en términos reales continuaron durante dos años más y la economía repuntó antes de lo que ahora se espera. Además, en la actualidad no se está produciendo una rápida caída de tipos de interés como entonces y el parque de viviendas sin vender es ahora mayor, todo lo cual lleva a pensar que el ajuste de precios debería ser más intenso. Ahora bien, la trayectoria que seguirán los precios en su caída y la cuantía final de la misma va a depender de muchos factores (tipo de interés, tasa de desempleo, accesibilidad al crédito, expectativas) y, desde luego, de la necesidad de los propietarios de las viviendas –entre los cuales en la actualidad destacan un buen número de entidades de crédito- de acudir al mercado a hacer efectivo su valor.
Carlos Albert
Santiago Carbó
Abel Fernández
Joaquín Maudos
José Manuel Pastor
Lorenzo Serrano
decigarrasyhormigas: blog de economía 
Yo creo que la caída del precio será del 30%
Lo creo por una cuestión de formación de expectativas. Esa es la cifra que más ha sonado en boca de voces como, por ejemplo, Solbes en su etapa como ministro.
Actualmente la dotación de provisiones a la que obliga el Banco de España tiene precisamente ese límite, el 30%, si pasan tres años sin deshacerse del activo en cuestión, lo que, a mi parecer, es ya una primera adaptación a esas primeras expectativas de hace unos años, y puede forzar a las entidades, llegado el momento, a vender vivienda con reducciones de precio algo por debajo de esa cifra para evitar tener que dotar esa provisión.
Por eso, si tuviera que apostar por un precio de caída, diría que estaría cercano (pero por debajo) al 30%.
estimada eva, el artículo asume que los precios «reales» de la propiedad inmobiliaria tienen que mantener una tendencia alcista a largo plazo (después de pasar por ciclos de ajuste)
esto no me parece correcto
para precios «nominales», sí me parece correcto asumir una tendencia a subir a largo plazo por la creación de dinero y la inflación. cada año hay más unidades de moneda por cada unidad de producto
los precios «reales» son diferentes: el precio «real» es el precio de una casa RELATIVO a una canasta de bienes/servicios (es decir, el precio medido en términos de panes, zapatillas, horas de trabajo, litros de petroleo, etc.). si el precio real simpre subiera, llegaría un punto en que una sola casa valdría más que toda la economía!!
no sería mejor asumir que los precios reales/relativos deben revertir a una media historica? que la cantidad de horas de trabajo, o panes, o zapatillas, o barriles de petroleo que necesito para comprar una casa deberían volver a la media, a no ser que haya variaciónes en la abundancia relativa de estos bienes?
en España, en el CORTO PLAZO se ha generado un exceso enorme de «capacidad», es decir hay muchas más casas y suelo recalificado por unidad de petroleo u horas de trabajo o zapatillas que hace unos años. Entonces el precio «real» debería ser más bajo que la media histórica hasta que la capacidad se equilibre !! tampoco en el LARGO PLAZO hay una escasez de suelo adicional para recalificar , como por ejemplo hay en el reino unido, que haga que la capacidad de vivienda crezca menos que la economía en términos reales
con este razonamiento, y usando sólo el horizonte en el grafico b para calcular la media histórica (que parece estar alrededor de 200), no sería más correcto suponer que los precios «reales» a largo plazo deben bajar otro 30%? (de 300 a la media histórica de 200), y oscilar alrededor de ese nivel a largo plazo?
finalmente podría argumentarse que el precio relativo entre la propiedad y otros componentes de la canasta debe medirse en términos del gasto mensual (ej. alquiler), y que el precio de compra depende de otros factores como la tasa de interés real. pues la tasa de interés real también está en mínimos históricos!! con este argumento, debería bajar aun más que 200 cuando la tasa de interés real vuelva a la normalidad!!
que opinas?
Estimado abc-1234,
Realmente el artículo no intenta asumir que los precios reales de la vivienda tengan que tener una tendencia alcista, aunque igual no he sido lo bastante clara en mi exposición. Si es así, lo siento.
En muchos trabajos, como los que cito en el post, se afirma que a largo plazo la variación de los precios de la vivienda en términos nominales se ajusta a la del IPC. Según esta hipótesis, el aumento de los precios durante las burbujas en las fases alcistas simplemente reflejan primas de riesgo que, en términos reales, se cancelan o compensan en las fases bajas de los ciclos inmobiliarios, cuando los precios vuelven a caer. En ese caso, la variación de precios reales debería moverse alrededor de cero a largo plazo. Esta hipótesis se confirma para algunos países como EE.UU., pero como se observa en el gráfico no ocurre en el caso de España (los precios reales presentan una variación media anual positiva en el periodo analizado). Esa es la razón por la que me pareció oportuno comentarlo en el blog.
Sin embargo, y como también digo en el post, puede ser que considerar solamente 25 años no sea suficiente para ver esa tendencia a largo plazo, sobre todo considerando que estamos hablando de un bien con una vida útil muy superior (aún así, esta hipótesis sí se cumple para EE.UU. teniendo en cuenta un período similar). Tal vez, dentro de 25 años más sí podamos confirmar esa tendencia a largo plazo, o tal vez lo podamos hacer cuando termine el actual ajuste de precios del mercado inmobiliario. Sin embargo, ahora, con la información disponible, no es así y los datos no confirman esta hipótesis.
En cuanto a las previsiones futuras, aunque creo que es de esperar que continúe la caída de precios, no me parece tan fácil hacer previsiones sobre la cuantía de estos ajustes. Evidentemente los tipos de interés van a tener un papel importante en este tema, ya que dependiendo de la rapidez con la que aumenten pueden encarecer la financiación y estancar aún más la demanda de viviendas. Pero además, también hay que tener en cuenta otras variables, como las exigencias que el Banco de España imponga a las entidades de crédito, dependiendo de las cuales la bajada de precios puede ser mayor o menor y más o menos rápida. También las cifras de desempleo tienen un papel importante, el acceso al crédito, las expectativas… En fin, que no es tan fácil hacer previsiones porque hay que tener en cuenta muchos factores, entre ellos también los sociales, como la preferencia que tenemos en España por la vivienda en propiedad frente al alquiler.
Espero que mi aclaración te haya servido de algo y muchas gracias por tus comentarios.
gracias por la respuesta.
supongo que como el pib real per-capita de españa en el rango de tiempo del gráfico (desde el 85) venía creciendo fuertemente, tenía sentido que suban los precios de las casas aún en términos reales… por lo menos mientras la construcción de casas no excedía el crecimiento del pib…
ahora, con la sobrecapacidad genereada en la última década, y encima con caídas del pib real, los valores son insostenibles… al menos por un buen rato
un saludo y espero leer más post buenos como este en el futuro, que hacen pensar
saludos
Por continuar un poco con el debate, yo creo que el precio real de la vivienda sí que puede tener un crecimiento tendencial.
Por supuesto, si existe crecimiento económico ello no implica que una casa valga más a largo plazo que toda la economía. ¿De qué depende esa evolución?
En primer lugar de la tecnología, que es la que marca la evolución de los preciso relativos a largo plazo en mercados competitivos, y comparativamente el sector de la construcción residencial ha evolucionado poco en este aspecto (los ladrillos y las tejas se ponen casi como hace siglos).
En segundo lugar, en esta caso el comportamiento de la demanda también tiene efectos a largo plazo, por dos vías: más renta per cápita aumenta la calidad media de la vivienda (en la línea del primer post de Paco Alcalá en este mismo blog) y más demanda en ciertas zonas (por crecimiento demográfico o cambios en las preferencias residenciales) aumenta el valor de ciertas ubicaciones (céntricas) respecto a las marginales, con lo que también presionan al alza al precio medio. Por ambos motivos el precio medio de la vivienda por localidades tiende a crecer con la renta y con el tamaño de la población de dicha localidad.
Saludos cordiales
Gracias. Que la vivienda aumente en proporción a la renta real es un muy buen argumento. (por lo menos la vivienda no «marginal» en el sentido de David Ricardo). En España la renta real sí aumentó en los últimos años y esto puede explicar (parte) del aumento en los precios reales de las casas. Me habéis convencido y me habéis ayudado a pensar el problema de una nueva forma.
Esto me lleva a otra pregunta: si este aumento de la renta real (a) es sostenible , o (b) fue resultado de la burbuja en la construcción (renta proveniente de construir más casas de las que hacían falta) y parte del mismo se ajustará a la baja si no surge pronto una alternativa.
En el caso (b), tal ajuste podría venir vía (b1) dolorosas y lentas reducciones reales en la renta (y los precios) reales, o (b2) vía una reducción drástica en la renta nominal (en Euros) mediante una salida del Euro (que por un lado podría implicar menores reducciones reales, pero tendría consecuencias obviamente desastrosas para el precio «nominal» en Euros de las casas y muchos otros aspectos de la economía)
Como ejemplo relevante os propongo Argentina, donde la renta nominal se dividió por 4 (en dólares) después de salir del dollar-peg en 2001, y con ella también el precio de las casas (aunque se recuperó vía inflación desde ese momento hasta ahora). Los 5 años anteriores al crash, la renta real venía reduciéndose vía dolorosos ajustes, que hicieron caer al gobierno, y no evitaron la drástica salida final.
Espero que estemos más cerca del caso (a), o por lo menos el (b1) !!
Qué opináis?
(aquí tenéis las series de PIB per capita real y nominal, que son muy instructivos:
España nominal: http://www.tradingeconomics.com/spain/gdp-per-capita-at-current-prices-imf-data.html
España real: http://www.tradingeconomics.com/spain/gdp-per-capita-at-constant-prices-imf-data.html
Argentina nominal (brutales fluctuaciones): http://www.tradingeconomics.com/argentina/gdp-per-capita-at-current-prices-in-us-dollars-imf-data.html
Argentina real (ajuste suavizado x la devaluación del 2001-2, pero se venía haciendo los 5 años anteriores!) http://www.tradingeconomics.com/argentina/gdp-per-capita-at-constant-prices-imf-data.html
)
Personalmente, no creo que la situación española sea comparable al caso de Argentina, como tampoco creo probable una salida del euro en estos momentos. Es cierto que durante la etapa expansiva se formaron una serie de desequilibrios importantes en nuestra economía y nuestro sistema productivo, pero también es cierto que, desde el pinchazo de la burbuja inmobiliaria se han ido acometiendo reformas y tomando medidas encaminadas a corregir estos desequilibrios. A pesar de las incertidumbres respecto a la evolución de algunas variables, los indicadores referidos a los primeros meses del año 2011 apuntan, en general, a una continuación de la senda de recuperación de la actividad y, aunque aún nos esperan unos años de lento crecimiento y elevado desempleo hasta que consigamos digerir todos los excesos del boom, a medio plazo soy bastante optimista.
Gracias Eva por continuar el debate. Comparto tu optimismo.
Quería aclarar, sin embargo, que las comparaciones de la crisis del Sur de Europa con la Argentina no son sólo mías:
-Paul Krugman del NY times:
http://krugman.blogs.nytimes.com/2011/05/10/greek-out/?smid=tw-NytimesKrugman&seid=auto
-El “Center for Economic and Policy Research” http://www.nytimes.com/2011/05/10/opinion/10weisbrot.html?partner=rss&emc=rss
-The Economist – http://www.economist.com/blogs/freeexchange/2010/12/europes_debt_crisis_0 http://www.economist.com/node/17629661?story_id=17629661
http://www.economist.com/node/17629757
-etc.
Si bien hay diferencias (ej. las instituciones en España son más sólidas, España participa en – aunque no controla – la entidad emisora de la moneda, el sector que genera la falta de competitividad es otro, el nivel de deuda es por ahora más sostenible, etc.), también hay muchos puntos en común:
-Bajada de competitividad (por distintos factores)
-Tipo de cambio fijo que impide recuperar la productividad mediante devaluación
-Elevado déficit público y creciente endeudamiento
-Economía rígida que impide recuperar la competitividad y bajar el déficit mediante bajas nominales (notar que argentina encaró una fuerte desregulación, echó a la calle miles de funcionarios, redujo jubilaciones hasta un 50%, etc, durante los 5 años previos y ni aun así evitó el default y la salida del dollar-peg… ya que los cortes también generaban bajas en la actividad, con lo que pese a reducirse el gasto, también se reducía la recaudación y el déficit quedaba igual o peor)
-Varios rescates/bail-outs durante los años previos al default que tampoco funcionaron …
-Y lo más importante desde mi punto de vista: poca conciencia en la ciudadanía (y en los actores políticos que reflejan sus opiniones), de que el estado no es un barril sin fondo, que los ‘derechos sociales’ hay que pagarlos antes o después, y que una mejora REAL en beneficios sociales sólo puede venir asociada a mejoras REALES de productividad en la economía
Estoy de acuerdo contigo en que una salida del Euro no es probable inmediatamente, y mi opinión es que tampoco solucionaría nada, ya que las mejoras de competitividad serían efímeras y vendrían acompañadas por consecuencias mucho peores. Pero justamente por este motivo me preocupa que una actitud complaciente en la sociedad termine haciéndola inevitable.
¡No por aparecer en el mapa en Europa occidental está el futuro garantizado y se es inmune a este tipo de crisis!
Y para volver al tema inicial, el escenario que propones de bajadas reales moderadas en el precio de la vivienda me parece después de esta valiosa conversación el más probable – Pero a la hora de tomar decisiones no hay que olvidar que la probabilidad del otro escenario no es cero en el mediano plazo!
la prensa extranjera sigue viendo el paralelo con argentina:
http://www.economist.com/node/18744055?story_id=18744055