decigarrasyhormigas: blog de economía

Por Carlos Salvador. Universitat de València

Fitch ha tomado la decisión de rebajar la calificación al mismo tiempo de cinco comunidades autónomas (Comunitat Valenciana, Andalucía, Canarias, Murcia y Cataluña) por su excesivo déficit. España en su conjunto está también bajo la amenaza de sufrir una rebaja de rating por las necesidades de recapitalización del sistema bancario, el excesivo endeudamiento en algunas comunidades autónomas y el débil crecimiento de la economía. La actualidad nos presenta de nuevo una buena oportunidad para hablar de las agencias de rating.

Los ratings juegan un papel muy relevante en los mercados financieros, pues son el principal indicador de riesgo de crédito que existe en el mercado. En la antigua Roma existían los augures, sacerdotes que oficialmente realizaban prácticas adivinatorias utilizando técnicas de análisis como la observación de las aves (desde los graznidos a sus vuelo), mamíferos o relámpagos, entre otros. El paralelismo de la figura del augur con las agencias de rating es claro, pues al igual que los augures, ambos pretenden adivinar acontecimientos futuros utilizando técnicas poco transparentes y ostentando poder de monopolio. A raíz de los errores cometidos por las agencias de rating y la influencia de sus decisiones en la estabilidad financiera, resulta imprescindible realizar reformas en las agencias de rating para mejorar la transparencia en la metodología utilizada y los mecanismos de supervisión con el fin evitar malas prácticas. De lo contrario serán como los augures de la antigua Roma, pero en el siglo XXI y en los mercados financieros.

Esta última rebaja en las calificaciones se produce después de las decisiones que adoptaron en julio las agencias de calificación. Ese mes, y con dos semanas de diferencia, se rebajó el rating a Portugal, y posteriormente a Irlanda. La reducción de la calificación fue de 4 y 3 escalones respectivamente. ¿Qué había cambiado en lo que llevaba de año para que Portugal tuviese un rating A1 (equivalente a jugar en primera división) a tener un rating de Ba2 (de preferente luchando por el descenso)? ¿Y en Irlanda para pasar de tener un rating de Baa1 (jugando en segunda división B) a tener un rating de Ba1 (en preferente)? ¿En qué se basaron para llevar a cabo esta rebaja tan importante? ¿Por qué las agencias de rating siguen teniendo tanta credibilidad en sus “augurios” sobre la solvencia de las entidades financieras y de los países, y por tanto tanta influencia entre los inversores, a pesar de los errores del pasado reciente?

Es complicado valorar si Portugal, Grecia e Irlanda o determinadas comunidades autónomas en España deberían tener un rating determinado, o a qué distancia se encuentran de la suspensión de pagos. Pero los procedimientos que siguen las agencias de rating a la hora emitir sus calificaciones son poco transparentes. De hecho, de las tres agencias que dominan el 90% de la cuota de mercado de la industria de calificación, Moodys, Fitch y Standard & Poors, únicamente la última tiene publicado un documento en el que se detalla el proceso para la emisión de rating. Pero incluso este texto es ambiguo, porque aunque se especifican los factores cuantitativos que se tienen en cuenta para monitorizar un país, existen una serie de factores cualitativos que dependen del juicio subjetivo de sus analistas. Además, no se especifica con qué frecuencia se actualizan las evaluaciones realizadas, qué modelos matemáticos utilizan, que éxito tienen en sus predicciones internas, etc.

Está claro que en la coyuntura actual el riesgo de impago puede ser elevado y, consecuentemente, las calificaciones deben ser más restrictivas para los países más endeudados. Pero da la impresión de que el comportamiento de las agencias de rating es muy procíclico. En etapas expansivas suelen otorgar muy buenos ratings como si esa situación de rating fuese a ser eterna. En cambio, cuando la coyuntura se vuelve adversa la rebaja en los ratings es más acusada, quizás más de lo que debería ser.

Además de su carácter procíclico se pueden recordar los casos de Lehman Brothers, AIG, Enron o Parmalat en los que las agencias fallaron en sus predicciones. En los dos días previos a la quiebra de Lehman Brothers y AIG, estos disfrutaban de la máxima calidad crediticia, lo que auguraba una probabilidad de quiebra muy reducida. Un caso más cercano lo podemos encontrar en el Sistema Bancario Español con Caja Castilla la Mancha, donde el rating no parece que se ajustara a la verdadera situación financiera de la entidad, como se ve en este gráfico. 

Fuente: Reuters y CECA

Mientras la rentabilidad de CCM se situaba en el entorno del 0,82% y los recursos propios del 4% (en la línea con el  promedio del Sistema Bancario Español, 0,9% y 6%, respectivamente), el perfil del perfil riesgo experimentaba un continuado crecimiento: los créditos llegaban a representar el 75% del balance de la entidad. Además, el crédito se concentraba en la actividad de la construcción (47% del crédito a construcción –sin incluir promoción- más adquisición de la vivienda). Este comportamiento fue ignorado por la agencia de calificación Fitch al mantener el rating de esta entidad dentro del grado de inversión, con una calificación de A.

A pesar de estos errores, los ratings siguen teniendo un papel fundamental en los mercados financieros, pues son el indicador de medición del riesgo de insolvencia más extendido entre los agentes que integran los mercados financieros (inversores y reguladores). Esta utilización tan extendida de los ratings debe atribuirse al papel que la propia regulación le ha otorgado, primero en 1975 con el sistema de registro de la Securities Exchange Commision (SEC) en EE. UU. y posteriormente con el acuerdo de Basilea II.

Por todo ello, y retomando el debate que han iniciado las autoridades europeas en los últimos meses, es necesario que se lleve a cabo una serie de reformas en la regulación, encaminadas a mejorar el comportamiento y supervisión de las agencias de calificación. Entre las reformas que deben producirse destacan:

• Un incremento de la competencia entre las agencias de calificación. Para ello, una opción sería la creación de agencias de rating europeas, como así han resaltado diferentes políticos europeos, entre ellos, la canciller alemán, Angela Merkel. Otra alternativa sería el uso de productos sustitutivos en la medición del riesgo de impago, como son los Credit Default Swaps (como dijo aquí Guillermo De La Dehesa).
• Reducción del problema de incentivos que tienen las agencias, como defiende aquí Santiago Carbó. Para ello debe limitarse que las agencias puedan emitir ratings y al mismo tiempo realizar labores de consultoría. A su vez debe modificarse el sistema de fijación de precios que tienen las agencias de calificación, porque en muchas ocasiones los precios de obtener un rating se derivan de las negociaciones entre el cliente que solicita un rating y la propia agencia dando lugar al rating shopping. Esto puede inducir a que un cliente que no esté satisfecho con la calificación asignada acuda a otra agencia en búsqueda de un mejor rating. Las agencias, conscientes de este comportamiento y con tal de no perder cuota de mercado, pueden verse incentivadas a emitir ratings de menor calidad.
• Mayor transparencia y supervisión en el funcionamiento de las agencias. En la actualidad existe en Europa el reglamento (CE) n.º 1060/2009, en el que se establecen el régimen de registro y supervisión de las agencias, así como las condiciones organizativas y operativas que deben cumplir las agencias. Esta normativa se ha demostrado poco efectiva, pues aunque se establece una serie de criterios que debe cumplir una agencia con el fin de poder emitir ratings con valor regulatorio, no se establece un procedimiento para comprobar la calidad de los mismos, y sancionar aquellas que no presentan un comportamiento adecuado. Consecuentemente, debe incrementarse la supervisión de estas agencias así como establecerse un procedimiento sancionador. Diamond (1984) en un artículo célebre establece que la capacidad de los bancos para supervisar a sus acreditados se basa en que, al tener un requisito de capital, se juegan parte de su propio dinero al conceder un préstamo, de ahí que tengan sus propios incentivos para ser diligentes en la evaluación y seguimiento de los riesgos. Sin embargo, ¿qué se juega una agencia de rating a la hora de evaluar a un país, una emisión, una entidad financiera o un producto estructurado? Aparte de la reputación, nada. Por lo tanto, sería útil la exigencia de algún tipo de responsabilidad patrimonial sobre las calificaciones que otorgan. También sería útil que, como se hace con los stress tests, las agencias de calificación especificaran la puntuación obtenida en cada uno de los aspectos que determinan el rating (rentabilidad, solvencia, riesgo económico, riesgo político, etc.). Además, la metodología, modelos, procedimientos y datos utilizados para realizar sus calificaciones deberían ser públicos.
• Creación de un organismo internacional que velara por la calidad de los ratings emitidos, en el que participaran los diferentes agentes económicos (inversores, reguladores y agencias de calificación). Con ello se daría un paso hacia delante en la actual normativa Internacional sobre agencias de calificación, IOSCO, cuyo cumplimiento es de carácter voluntario.

 Carlos Salvador está ultimando su tesis doctoral en la Universitat de València,  dirigido por los investigadores del Ivie Juan Fernández de Guevara y José Manuel Pastor. En ella analiza el comportamiento de las agencias de calificación.